The Case For Lucky Coffee

THE CONCEPT

Lucky Coffee's current objective is high-speed large-scale expansion. A developing strategy that has been implemented since the pre-IPO days. The core of LK's business model is to leverage operating efficiency with revenue, creating value by pushing the limit of operating efficiency. 为了实现这一战略,瑞幸在准备阶段就从头搭建了整套完备的信息管理系统,涵盖了人员、供应链等连锁经营所必备的关键模块并实现了数据打通。

根据2015年底国土资源部(现自然资源部)发布的<<全国城镇土地利用数据汇总成果分析报告>>, 到2014年底全国城市面积为416.52万公顷,即4.165万平方公里。2009-2014年,全国城镇土地面积年均增长4.2%,考虑到增长速度总体呈逐渐放缓趋势,这里按2015-2020年年均增长3%来估算,2020年底全国城市面积预计为4.9732万平方公里。

瑞幸在2019年5月29日在瑞幸咖啡全球合作伙伴大会宣布了到2020年底全国开1万家店的计划,按照之前估计的2020年底全国城镇面积来计算,到2020年底瑞幸在全国平均4.9732平方公里就有1家店。

对咖啡和零售饮料业的颠覆,现阶段主要体现在下单和支付形态上的变化,以及大面积的补贴上。运营效率上的改进还没有在营业成本上体现出来。

The Increase of Operating Efficiency

The total of S&M and G&A expenses as a percentage of net revenue decreased significantly in 2019Q2. It is a good signal that LK is one step closer in metting the goal of running as a industry leader in operating efficiency.

从2018年1季度到2019年2季度,瑞幸咖啡的原材料成本,房租和运营成本,销售和推广费用以及管理费用在营业收入中的占比逐年下降,表明瑞幸咖啡通过扩大经营规模来提高整体运营效率的战略在执行上是有效的。然而,现阶段瑞幸咖啡在原材料成本占比和店铺运营成本占比两项指标上仍距行业领先品牌有一定距离。2019年2季度星巴克的原材料成本占比和店铺运营成本占营业收入比例为分别为41.2%和29.6%,对比2019年2季度瑞幸这两项关键运营数据分别为51.2%和40.9%。

如果考虑到瑞幸因为补贴而损失了大量营收,为了更有效的对比,将瑞幸第二季度的免费饮品和配送费用这两项营销成本加到当季营收中,即补全因营销补贴而损失的营收,则瑞幸2019年2季度的原材料占比和店铺运营成本占比为38.1%和30.4%, 分别领先星巴克指标3%和1%,没有体现出明显的优势,当然这只是一个极端假设,实际上停止补贴瑞幸的营收会大幅下滑。

瑞幸所追求的通过大数据和全流程IT化来提升运营效率的战略,在现阶段并没有取得成本上的实际竞争优势。

值得注意的是瑞幸咖啡在2019年1季度的营业收入增长停滞,最有可能的原因是其在当季度显著的削减了销售和推广费用上。这一点可由2019年2季度营业收入和销售/推广费用的再次同步增长来佐证。2019年1季度瑞幸的营销费用为营业收入的35.1%, 同时营业收入环比增长仅为2.8%,对比历史增速来看几乎停滞, 几乎可以肯定30%-35%左右的营销费用是瑞幸咖啡现阶段保持营收增长的底线,营销费用极大的制约了瑞幸咖啡的盈利能力。

一旦将营销费用削减至正常水平,瑞幸咖啡的营收将会减少。瑞幸2019年1季度季消费用户总数的32.5%都是新用户(430万),但季度消费用户总数环比增长仅为1.8%,该数据表明瑞幸1季度的存量用户流失严重,2019年1季度营销费用的下降和新用户增长的放缓同步出现(单季650万减少到430万),表明增量用户的获取和营销费用支出之间的强相关性。从以上数据来看,现阶段瑞幸的存量和增量用户中有相当一部分是由配送补贴、产品免单和广告这三种营销手段来支撑的,一旦营销力度大幅减弱,存量和增量用户可能会同步下降。

现阶段用户增长过于依赖销售和推广费用是瑞幸咖啡未来打开盈利空间的最大障碍,2019年2季度,瑞幸咖啡132%的营销费用增长只带来了90%的营业收入环比上升,由于规模的扩大,营销的边际效应递减现象已经出现,对比之前几个季度,瑞幸营销活动对营业收入增长的带动效应明显减弱。限于短期内瑞幸咖啡的增长还无法完全摆脱对营销推广活动的依赖,如何提高销售/推广费用对营业收入的转化率,已经成为瑞幸咖啡现阶段必须要解决的问题。

The Problem of Profitability

假设瑞幸咖啡2019年2季度的营收翻倍,同时成本保持不变,则2019年2季度瑞幸的营业利润率为16.9%, 同期星巴克的真实营业利润率为16.4%。瑞幸咖啡现阶段的运营是否产生了真实的经济价值,是一个疑问。

现金流问题

2019年上半年瑞幸的经营性现金流为净流出1亿4千万美元。截至2019年6月30日,瑞幸的账面现金等价物和短期投资总和为8亿8千万美元。瑞幸的现金储备支撑应该可以支撑未来3年的门店扩以及营销支出。

The Growth Rate

The key is the difference between the growth of net revenue and the growth of cost of materials and store rental and other operating costs.
猜测:由补贴驱动的高增长率

The Decrease of Delivery Sales

Delivery orders as a percentage of total orders decreased from 61.7% in the first quarter of 2018 to 27.7% in the first quarter of 2019.
外卖订单占比从2018年第一季度的61.7%降低到2019年第一季度的27.7%,在瑞幸的运营策略引导下,外卖订单减少,自取订单比例上升,配送费用/营业收入占比逐季下降。
(2019年1月到3月的配送费用/营业收入占比为19.8%对比2018年同期增的26.8%)

财报前后的股价变动

从瑞幸咖啡的招股书来看,第二季度的亏损扩大是不可避免的。

前瞻

瑞幸咖啡的成功关键在于能否实现不依赖营销费用的用户自然增长,能否不依赖补贴提高老用户留存度。
长期来看,瑞幸咖啡能否实现现有估值下的盈利预期存疑。由于现调饮品行业集中度小,商家分散,短期来看,瑞幸咖啡形成行业份额上的统治地位难度很大,用户增长的瓶颈效应也会逐渐显现。能否复制互联网行业的烧钱扩张模式,是一个未知数。

瑞幸咖啡的空头头寸

2019年8月15日,瑞幸咖啡的空头头寸为1499万股,占外部流通股2988万的50.16%, 2019年8月30日, 空头头寸上升到1738万股,占外部流通股的58.17%。空头头寸的上升表明市场对瑞幸咖啡的分歧较大,下个季度财报将成为瑞幸咖啡商业逻辑验证和股价走势的转折点。
鉴于2019年8月30日后瑞幸咖啡股价最大振幅不超过9%,空头头寸应该不会有大幅度的下滑

Reference

VC Elaborating of LK's business logic and strategy

https://baijiahao.baidu.com/s?id=1634396225944704795&wfr=spider&for=pc

LK's 2019Q2 Report

http://investor.luckincoffee.com/news-releases/news-release-details/luckin-coffee-inc-announces-unaudited-second-quarter-2019

全国城镇土地利用数据汇总成果分析报告

http://data.mlr.gov.cn/sjfw/td_19262/201808/t20180802_2157598.html

钱治亚瑞幸咖啡2019全球合作伙伴大会暨全球咖啡产业发展论坛演讲实录

https://www.jianshu.com/p/5cd3120a0981